Uusi yritys seurantaan: Teradyne (TER)

Uusi yritys seurantaan, mikä on tällä kertaa nimeltään Teradyne. TER tikkerillä kulkeva yritys on automaattisia testijärjestelmiä kehittävä ja myyvä yritys. TER tarjoaa palvelujaan pääosin puolijohdevalmistajille, mutta myös yleiseen teollisuuteen ja niiden automaatioon (system test, wireless test). Mukana on myös nopeasti kasvava yhteistyörobottisegmentti, jossa kehitetään ja myydään Cobotteja (collaboration robots).

Kuulostaako futuristiselta? Ehkä hieman, mutta TER on perustettu jo 1960 Bostonissa kahden MIT-opiskelukaverin toimesta. Liiketoiminta on perustunut alusta lähtien elektroniikan testaamiseen ja ensimmäinen myyty tuote oli logiikkakontrolloitu go/no-go diodi testeri, joka myytiin Raytheonille (RTX) vuonna 1961.

Liikevaihto on kasvanut n. 15,8% ja EPS n. 18,7% viimeiset 5 vuotta. Lisäksi viimeisen 5 vuoden aikana keskimäärin 19% nettomarginaali, 27% ROE ja 15,6% ROA kertovat hyvästä kannattavuudesta. Tase on hyvässä kunnossa ollen nettovelaton (käteistä 1,4 miljardia, velkaa 180 miljoonaa) ja interest coverage on erinomainen about 50.

TER maksaa pientä osinkoa $0,44 per vuosi antaen yieldiksi vain 0,4%. Osinkoa on kasvatettu 7 vuotta putkeen ja osingonmaksusuhde on vain 6,7%. FY22 EPS konsensusennuste on $4,91, josta saa P/E(f)-luvuksi 23,2 nykyisellä 114 dollarin hinnalla. Vapaa kassavirta on ollut nettotuloksen suuruinen (2980M vs. 2973M) viimeisen 5v aikana.

10% tuotto-odotuksella TER:n fair value on mielestäni about $92. Oletin vain 7% liikevaihdon ja FCF kasvua seuraavalle 10 vuodelle, sillä ala on syklinen. Periaatteessa on mahdollista, että ollaan jo testeissä huipulla ja sykli kääntyy alas. Toisaalta puolijohdepula on ollut nyt niin paha, että vaikea sanoa kun investoinnit lähivuosina foundreihin ovat luokkaa 100 miljardia dollaria. Osake vaikuttaa jonkin verran yliarvostetulta vaikka on lasketellut jo reilu 30% $168 huipuista. Tässä kuitenkin firma, joka tarjoaa syklistä, mutta selvästi kannattavaa liiketoimintaa puolijohdetesteissä ja lisäksi sisältää nopeasti kasvavan robottisegmentin tulevaisuutta varten.

Jatketaan yrityksen tutkimista ja katotaan jos hinta jatkaa laskuaan (tai arvo nousuaan).

Nokian Renkaiden venäjäriskit: 20% liikevaihdosta ja 82% tuotannosta on Venäjällä

Nokian Renkaat on ottanut osumaa pörssissä tänä vuonna ihan urakalla. Osakekurssi oli vuoden alussa noin 33 euroa ja tänään 1.3. kurssi heiluu hieman 16 euron alapuolella. Laskua on tullut siis jo yli 50%. Eikä se mikään ihme ole, Nokian Renkailla on merkittävä määrä sekä myyntiä että tuotantoa Venäjällä. Kuten aiemmin Fortumin tapauksessa haluan selvittää myös Nokian Renkaiden venäjäriskit.

Historia

Nokian Renkaiden historia alkaa 1800-luvun puolelta, mutta Venäjälle yritys lähti tuotannon osalta vasta vuonna 2005 kun Nokian Renkaat käynnisti Vsevolozhskissa Pietarin lähellä uuden tehtaan. Myyntiyhtiö Venäjälle perustettiin kuitenkin vuonna 1998 ja sen nimeksi tuli Nokian Shina. Lisäksi Venäjään liittyen perustettiin seuraavat myyntiyhtiöt:

• 2006 Nokian Shina TOV Ukrainaan,
• 2007 TOO Nokian Tyres Kazakstaniin,
• 2010 Nokian Shina LLC Valko-Venäjälle.

Nokian Renkaat otti Vianor-nimen käyttöön vuosituhannen vaihteessa kaikissa myyntiketjun liikkeissään. Vuoden 2006 tilinpäätöksessä Renkaat kirjoitti:

"Venäjällä renkaiden jakeluverkosto on monikerroksinen. Maassa on muutama suuri tukkukauppias, joiden kautta renkaat myydään lukuisalle joukolle erityppisiä ja -kokoisia tukkukauppiaita eri puolilla maata. Pitkän ketjun läpi kuljettuaan renkaat päätyvät vähittäiskauppiaille ja kuluttajamyyntiin. Yhä useammat rengasvalmistajat pyrkivät perustamaan maahan omia rengasketjujaan pystyäkseen vähentämään jakeluketjun välikäsien määrää ja hallitsemaan paremmin renkaittensa jälleenmyyntiä. Nokian Renkailla oli vuoden 2006 lopussa Venäjällä yhteensä 70 Vianor-pistettä, joista se omistaa itse kaksi ja muut ovat partnerpisteitä."

Vuonna 2011 Vianor myyntipisteitä oli jo 23 maassa yhteensä 910 kappaletta. Venäjällä ja IVY-maissa (eli Armenia, Azerbaidžan, Kazakstan, Kirgisia, Moldova, Tadžikistan, Uzbekistan, Valko-Venäjä, mutta Ukraina erosi IVY:sta 2008) pisteitä oli 491 kappaletta.

Vuonna 2017 Vianor myyntipisteitä oli jo 1466, josta omia oli 194 ja partnereiden 1272. Vianor oli Venäjän ja IVY-maiden suurin rengasketju. Lisäksi Renkailla oli N-Tyre verkoston kautta 127 myyntipistettä Venäjällä ja IVY-maissa.

Lisäksi Venäjän tehdasta on laajennettu useaan otteeseen.

Aluksi tehtaalla oli vain 2 tuotantolinjaa. Vuonna 2006 tehtaaseen lisättiin varastotiloja ja sekoitusosasto, jonka ansiosta sekoitusten valmistus paikallisesti alkoi kahdella linjalla. Vuonna 2007 tuli käyttöön kolmas tuotantolinja. Vuonna 2011 lopussa tuotantolinjoja oli jo 10 ja kapasiteetti 11 miljoonaa hlöautorengasta vuodessa. Vuonna 2011 käynnistyi uuden tehtaan ja varaston rakentaminen nykyisen yhteyteen. Vuonna 2012 Venäjällä otettiin käyttöön uusi tehdas ja sen tuotantolinjat 11 ja 12 asennettiin. Kapasiteetti nousi näiden myötä 14 miljoonaan hlöautorenkaaseen vuodessa ja Venäjän tuotantolaitoksiin oli tehty investointeja yli 700 miljoonaa euroa yhteensä tähän mennessä.

Laajentaminen jatkui:

• Vuonna 2013 Venäjällä otettiin käyttöön uudet tuotantolinjat 12 ja 13. Tuotannon vuosikapasiteetti nousi 18 miljoonaan renkaaseen.
• Vuoden 2014 loppuun mennessä Venäjän tuotantolaitoksiin on tehty investointeja yli 800 miljoonan euron arvosta. 80% hlöautorenkaista tuotettiin vuonna 2014 Venäjällä.
• Vuonna 2015 kapasiteetti ei ollut täysin käytössä. Venäjän tuotannosta noin 70 % meni vientiin, ja euromääräisten vientitulojen ja ruplissa toteutuvien tuotantokustannusten välinen marginaali  kasvoi ruplan devalvoitumisen myötä.
• Vuonna 2016 86% hlöautorenkaista tuotettiin Venäjällä.
• Vuonna 2017 otettiin uusi ja viimeisin tuotantolinja 14 käyttöön ja Venäjän-tehtaassa valmistettiin sadas miljoonas rengas.
• Vuosina 2018, 2019 ja 2020 84%, 85% ja 87% hlöautorenkaista tuotettiin Venäjällä.
• Vuonna 2021 tuotannonsopeutukset oli lopetettu ja Venäjän tehdas ajeli koko vuoden täydellä kapasiteetilla.

Liikevaihto Venäjällä

Venäjä on maailman toiseksi suurin talvirengasmarkkina ja Nokian Renkaat on Venäjällä maan suurin rengasvalmistaja sekä markkinajohtaja A- ja B-segmentin renkaissa. Nokian Renkaiden liikevaihto vuonna 2021 oli 1714 miljoonaa euroa, josta suurin osa 1199 miljoonaa (net sales) tulee henkilöautorenkaista. Raskaiden renkaiden myynti oli 254 miljoonaa euroa ja 343 miljoonaa euroa tuli Vianor-segmentistä (eliminoinnit olivat -82M). Henkilöautorenkaat segmentti on kannattavin (24,9% liikevoitto-%), minkä jälkeen tulevat Raskaat (15,9%) ja Vianor (1,2%).

Nokian Renkaat myynti- ja jakeluverkosto koostuu 1047 Vianor-palvelupisteestä, joista suuri osa 873 kpl on partnereita. Lisäksi verkostoon kuuluu 2346 NAD myymälää ja 110 N-Tyre myymälää. Vianor palvelupisteitä on 14 maassa ja noin 1/3-osa (336kpl) niistä on Venäjällä (Vianor on Venäjän suurin renkaiden myyntiketju). Lisäksi N-Tyres myyntipisteet sijaitsevat kaikki Venäjällä (tai Kazakhstanissa). Myös NAD:lla on muutamia pisteitä Venäjällä. Vuoden 2021 lopussa Venäjällä oli yhteensä noin 450 palvelu- tai myyntipistettä Nokian Renkailla. Tämä ehkä antaa osviittaa Venäjän osuudesta Nokian Renkaiden liikevaihdossa?

Nokian Renkaiden johto seuraa liikevaihdon jakaumaa seuraavien maantieteellisten alueiden mukaan:

• Pohjoismaat (liikevaihto 2021 oli 685 miljoonaa euroa eli 40%)
• Muu Eurooppa (465M€, 27%)
• Venäjä ja Aasia (336M€, 20%)
• Amerikka (229M€, 13%)

Vaikka mukana on Venäjä ja Aasia yhtenä alueena, niin käytännössä se on 90%:sta Venäjältä tulevaa myyntiä. Esimerkiksi vielä vuonna 2019 pelkästään Venäjän liikevaihto oli 303M€ ja Muut maat alueelta tuli vain 28M€.

Vuonna 2021 keskimääräinen ruplan euro-kurssi oli 87,2 rub/eur. Jos kurssi tuplaantuisi 170 rub/eur, niin Venäjältä tuleva liikevaihto laskisi 310M€:sta (oletetaan, että 27M€ tulee muualta) noin 160M€:oon. Nokian Renkaiden liikevaihto laskisi tässä tapauksessa noin 9%. Jos liikevaihto Venäjältä lakkaisi kokonaan, niin vaikutus olisi hieman suurempi noin 18%. Ei siis mikään katastrofi, mutta kuitenkin ihan merkittävä vaikutus. Tällä ei ole kuitenkaan mitään merkitystä suhteessa Venäjällä tapahtuvaan Nokian Renkaiden tuotantoon liittyen.

Tuotanto Venäjällä

Nokian Renkaat sanoo itse, että "Erittäin tehokas suuren mittakaavan tuotantotoiminta paikan päällä antaa yhtiöllemme vahvaa kilpailuetua". Eli sen lisäksi, että tuotannon mittakaava on suuri, yritys kokee saavansa siitä vahvaa kilpailuetua. Ei hyvältä kuulosta ainakaan heti alkuun.

Vuoden 2011 tilinpäätöksessä selvennetiin asiaa hieman ja sanottiin, että "Renkaiden tuotantokustannukset ovat Venäjällä selvästi alhaisemmat kuin Suomessa ja muissa länsimaissa. Toimintaa Venäjällä ovat tukeneet myös investointien määrään perustuvat verohelpotukset sekä tehtaan sijainti tullimuurien sisäpuolella (Venäjällä tuontirenkaille 20 %:n tullimaksu)." On siis täysin ymmärrettävää miksi tuottaa renkaita Venäjällä. Tästä on kuitenkin yli 10 vuotta aikaa, mutta kuten Historia kappaleesta nähtiin, niin investointeja Venäjälle on tehty yhteensä varmaan yli miljardilla eurolla (>800M€ vuonna 2014 oli viimeisin ilmoitettu lukema).

Vuoden 2018 vuosikatsauksessa sanotaankin seuraavaa: "Konserni on investoinut merkittävästi Venäjälle rakentamalla sinne tuotantolaitoksen. Konsernin venäläisillä yhtiöillä on merkittävä määrä omaa pääomaa, jonka euromääräiseen arvoon ruplan valuuttakurssikehityksellä saattaa olla merkittävä vaikutus."

Jos nyt oikein olen ymmärtänyt tilinpäätöksiä ja taloudellisia katsauksia läpikäydessä, niin Venäjän tuotantolaitos Pietarin lähellä Vsevolozhskissa koostuu kahdesta tehtaasta. Ensimmäisessä tehtaassa on 10 tuotantolinjaa ja toisessa tehtaassa on 4 tuotantolinjaa. Vuonna 2021 näiden kahden tehtaan pyöriessä täydellä kapasiteetilla Nokian Renkaat tuotti 82% henkilöautorenkaistaan (kpl-määrästä) Vsevolozhskissa. Sitten kun yhdistämme tämän edellä esitettyyn liikevaihto- ja voittoon, niin huomaamme, että henkilöautorenkaat segmentti on Nokian Renkaiden suurin (70%) ja kannattavin (tuo 88% liikevoitosta). Tehdään pieni laskelma:

• 82% tuotannosta + 70% liikevaihdosta eli jos tuotanto Venäjällä päättyisi, niin Nokian Renkaiden liikevaihto laskisi vajaa 58%
• 82% tuotannosta + 88% liikevoitosta eli jos tuotanto Venäjällä päättyisi, niin Nokian Renkaiden liikevoitto laskisi noin 72%.

Ei näistä luvuista pääse yli eikä ympäri. Lisäksi on hassua, että vaikka 82% renkaista tuotettiin Venäjällä, niin siellä on vain kolmasosa työntekijöistä (1612 vs. 4915 vuoden 2021 lopulla).

Uusi tehdas investointi USA:aan tulee näyttelemään varmasti suurta roolia Nokian Renkaiden tulevaisuudessa. Jos prosessit, osaaminen ja muutkin Vsevolozhskin edut saadaan käyttöön myös Daytonassa, niin toivoa on pitää yllä järisyttävän korkeita marginaaleja. Riskit ovat kohonneet kuitenkin aivan uudelle tasolla ja uskon, että niihin suhteutettuna osakekurssin lasku on jossain määrin perusteltukin.

Linkkejä

Historiaa: https://www.nokianrenkaat.fi/yritys/perustietoa/historia/

Vuosikertomukset: https://www.nokianrenkaat.fi/yritys/sijoittajat/talousinfo/vuosikertomukset/

Osarit ja tilinpäätökset: https://www.nokianrenkaat.fi/yritys/sijoittajat/talousinfo/osavuosikatsaukset-tilinpaatokset/

Wikipedia: https://en.wikipedia.org/wiki/Nokian_Tyres

Phoebus katsaus Nokian Renkaista: https://www.seligson.fi/resource/seligson_rahastot_1-2020.pdf

Ostin osakkeita ja seuraavana päivänä Venäjän RTS-indeksi romahti 50%

Seurantalistani on alkanut muuttua yhä enemmän vihreäksi kertoen aliarvostuksesta. Kirjoitin hetki aikaa sitten potentiaalisista ostokohteista ja siellä oli mukana Starbucks ja Air Products & Chemicals. Nämä osakkeet ovat usein olleet yliarvostettuja mielestäni ja tästä johtuen SBUX:n paino on pysynyt hyvin matalalla ja APD ei ole salkkuuni edes päässyt. Vaikka nämä ei olleet aliarvostetuimmat, niin päätin ostaa näitä salkkuuni.

Tuplasin 23.2. Starbucks positioni hinnalla $89.5. 10kpl avauspositio tuli ostettua 79 dollarilla aika tarkkaan 2v sitten ja nyt tuli salkkuun toiset 10kpl.

SBUX on globaali jättiläinen ja nykysukupolvien mäkkäri, joka porskuttaa edelleen, mutta kotimarkkinoilla USA:ssa on alkanut haasteet työntekijöiden päästä. Käsittääkseni lakot, liittojen muodostumiset ja heikko työntekijöiden saatavuus on nostanut riskejä ja normaalisti hyvä ja vakaa kannattavuus on uhattuna. Tästä johtuen hintakin on tullu hieman alas vaikka ei sitä ehkä halvaksi vielä voisi sanoa. P/E 28 ja osinkotuotto 2,1% ovat suhteessa melko korkeisiin kasvuodotuksiin kuitenkin kohtuulliset.

Ostin 23.2. myös Air Products & Chemicalsin osakkeita salkkuuni. APD (ei siis ADP eli Automatic Data Processing, joka löytyy myös salkustani) tuli täysin uutena positiona ja lisäksi tämä on ensimmäinen sijoitukseni materiaalit sektorille Tikkurilan jälkeen. Teollisuuskaasufirmat muodostavat tietyllä tapaa paikallisia monopoleja ja business on hyvin sticky. Linde ja Air Liquid ovat suurimmat kilpailijat.

APD on myynyt heikommin kannattavia omaisuueriä ja spin-offina tuli myös Versum Materials. Kannattavuus alkaa paranemaan ja ehkä se liikevaihtokin lähtee tosta kasvuun uusien investointien myötä sekä transformaation loputtua lopettaen samalla liiketoiminnoista luopumisen.

Ostin 8 kpl osakkeita hintaan $234.85 plus $3.5 kulut. Avauspositio oli siis ihan kohtuullisen kokoinen (~1700e) ja APD on nyt salkustani n. 1,6%.

Fortumin venäjäriskit: 57% lämmöntuotannosta ja 38% sähköntuotannosta on itärajan takana

Omassa salkussa Fortum ja Nokian Renkaat ovat ihan kohtuullisen kokoisella panoksella. Fortumin osakkeita on 200 kpl, Nokian Renkaita 150 kpl ja ne edustavat salkustani tällä hetkellä noin 4,1% ja 3,5% osuuksia. Olen aina tiennyt, että molempiin yrityksiin liittyy riskejä (ja tietenkin myös mahdollisuuksia) Venäjään liittyen, sillä molemmat yritykset toimivat melko isosti itärajan takana. Tässä tekstissä käyn läpi hieman Fortumin bisneksiä Venäjällä lähinnä muistuuttaakseni itseäni niistä.

Investoinnit Venäjällä alkoivat

Fortum hankki 30% osuuden Lenenergosta (=kaukolämpö- ja sähköjakeluyritys Pietarin alueella) Venäjällä vuosina 2002-2004 ja muutama vuosi myöhemmin kasvatti osuuden yli 1/3-osaan. ROA UES:n  kanssa tehtiin aiesopimus ja hankittiin 12,5% osuus St. Petersburg Generating Companysta vuosina 2005-2006. Tämä johti TGC-1 (= Territorial Generating Companyt No. 1 = karjalanalueen tuotantoyhtiö) käynnistymiseen uudelleen yhtiöittämisen takia eli omistusosuudet edellä mainituissa antoi 25,7% osuuden TGC-1:stä.Vuoden 2006 tilinpäätöksen mukaan Fortum oli toiseksi suurin TGC-1:n omistaja ROA UES:n jälkeen. TGC-1 meni pörssiin Joulukuussa 2006.

Helmikuussa 2008 Fortum osti TGC-10:n, joka toimii Uralin ja Länsi-Siperian öljyn- ja kaasuntuotantoalueella. Vuoden 2008 lopulla Fortum oli saanut haltuunsa 93% TGC-10:sta ja sijoituksen suuruus oli jo tehdyt investoinnit mukaan lukien ollut 2,5 miljardia euroa. TGC-10:n kautta sitouduttiin merkittävään noin 2 miljardin lisäinvestointiohjelmaan, joka jatkuisi vuosia ja nostaisi sähköntuotantokapasiteetin 3000 MW:sta aina 5300 MW:iin asti. Lämmöntuotantokapasiteetti TGC-10:llä oli 15300 MW (ennen investointiohjelmaa). Käytännössä TGC-10 sisälsi Tjumenin, Tobolskin, Tseljabinskin, Argajasin, Njaganin ja Kurgan Generationin (49%) kaasu- ja hiilivoimalaitokset. 

Vuoden 2010 tilinpäätöksessä oli jo nähtävissä, että TGC-10 oli uudelleen nimetty OAO Fortumiksi ja yhdessä TGC-1:n kanssa ne olivat yhdistelty Russia-raportointidivisioonan alle. Divari myi Kurgan Generation ja St. Petersburg Sale Company osuutensa.  Divari sisälsi vuoden lopulla 94,5% osuudet Tseljabinsk Energoment, OAO Fortum, TGC-10 Invest, Urals Heat Network yrityksistä ja täysin omistetun LLC Fortum Energyn. Vuonna 2010 Russia-divisioonan liikevaihto oli 804 miljoonaa euroa ja sidottu pääoma 2,82 miljardia. Investointiohjelman loppuosan arvoksi arvioitiin 1,5 miljardia euroa.

Vuoden 2012 lopulla Russia-divisioonan liikevaihto oli 1030 miljoonaa ja sidottu pääoma 3,85 miljardia euroa. Vuosina 2011 ja 2012 tehtiin vain pieniä järjestelyjä: Joulukuussa 2012 Fortumin venäläisen tytäryhtiön OAO Fortumin osakkeet poistettiin Moskovan pörssin kaupankäynnistä. Vuonna 2011 jäljellä oleva osa Fortumin St. Petersburg Sale Companyn osakkeiden myyntihinnasta maksetiin OAO Fortumin osakkeilla (3,04 %), jonka jälkeen Fortum omisti 97,6 % OAO Fortumin osakekannasta. TGC-10 Invest on muuttunut nimeen Fortum Invest ja omistusosuus noussut sataan prosenttiin.

Ukrainan kriisi

Vuoden 2014 tilinpäätöksestä löytyy seuraava teksti:

"Venäjä on altistunut poliittiselle, taloudelliselle ja sosiaaliselle epävarmuudelle sekä riskeille johtuen muutoksista lainsäädännössä, taloudellisessa ja sosiaalisessa kehityksessä ja muissa vastaavissa tekijöissä samoin kuin muut vastaavat maat. Ukrainan kriisi sekä EU:n ja USA:n sanktiot ovat lisänneet riskejä ja muuttaneet Venäjän liiketoiminnan liiketoimintaympäristöä haastellisemmaksi. Fortumilla on tilanteen osalta systemaattinen ja jatkuva seuranta ja valmius muuttaa toimintatapoja tarpeen niin vaatiessa."

Lisäksi vuonna 2008 vuodelle 2015 asetettu OAO Fortumin liikevoittotavoite 500 miljoonaa euroa muutettiin siten, että se on laskettu sen aikaisilla valuuttakursseilla (eli todellisuudessa 18,2 miljardia ruplaa). 2014 alkanut kriisi romahdutti ruplan kurssin, joten 500:n tavoitteesta oli jäljellä about puolet. Tässä vaiheessa riski osittain realisoitui. Jos sijoitat euroja rupliin, niin älä odota saavasi euroja takaisin. Saat ruplia takaisin ja kurssi on mitä on.

Vuonna 2014 Russia-divisioonan liikevaihto oli 1055 miljoonaa euroa ja sidottu pääoma 2,6 miljardia euroa. Investointiohjelman loppuosan arvo oli enää 200 miljoonaa. Hetkonen, mihin katosi juuri 1,3 miljardia sidotusta pääomasta vaikka liikevaihto on sama kuin pari vuotta sitten? No syy löytyy käsittääkseni valuutasta, sillä heikkenevä rupla vaikuttaa Fortumin tulokseen ja omaan pääomaan käännettäessä Russia-divisioonan tulokset ja nettovarat euroiksi. Eli kun katsoo sähköntuotantoa (TWh), niin vuosi 2014 oli parempi kuin yksikään aiempi Russia-divisioonassa. Ruplia on siis tullut enemmän kuin aiemmin sisään, mutta euroiksi käännettynä on johtanut samaan liikevaihtoon kuin pari vuotta aiemmin. Sidottu pääoma on kuitenkin mennyt toiseen suuntaan ruplan mukana vaikka investointeja onkin hieman lisätty, niin suuri osa oli jo sisällä.

Sivuhuomautuksena Fortum oli lisännyt omistusta vajaa viidenneksen TGC-1:ssä reilu 29 prosenttiin. Fortum Invest oli myös kadonnut, ehkä yhdistelty? Vuonna 2014 tapahtui kuitenkin jotain muuta huomattavasti kiinnostavampaa. Joulukuussa Fortum ja Gazprom Energoholding nimittäin allekirjoittivat pöytäkirjan aloittaakseen TGC-1:n omistustensa uudelleenjärjestelyn. TGC-1 siis omistaa ja operoi Venäjän luoteisosassa vesi- ja lämpövoimaa sekä Pietarin lämmönjakeluverkkoa. Taustalla oleva idea oli hyvä. Mikäli Fortum saa yli 75 % omistusosuuden TGC-1:n vesivoimatuotannosta, Fortum olisi valmis osallistumaan enintään 15 % vähemmistöosuudella Fennovoiman ydinvoimahankkeeseen. Tämä oli se vaihe, kun hanke oli ongelmissa matalan EU-alueen omistusosuuden takia. Jossain välissä Fennovoimaan lähti mukaan kroatialainen Migrit "bulvaani" Solarna. Miten tässä sitten kävi?

Vuoden 2016 tilinpäätöksessä esitettiin, että OAO Fortumin investointiohjelma oli päättynyt. Omistusosuudet olivat nyt nousseet 98,2 prosenttiin (vuonna 2012 97,6%). Russia-divisioonan liikevaihto oli enää 890 miljoonaa euroa, mutta nyt tuli about ensimmäisen kerran kunnolla voittoa nimittäin reilu 220 miljoonaa euroa. Sidottu pääoma oli 3,28 miljardia. Vuoden 2016 aikana Tobolskin laitos myytiin 2,6 miljardilla ruplalla (131 miljoonalla eurolla) SIBUR:lle. Fortum omisti edelleen TGC-1:stä 29% ja aikeet jäivät aikeiksi. Mutta hetkonen? Fortum päätti vuonna 2015 osallistua 6,6 prosentin osuudella Fennovoiman ydinvoimahankkeeseen. En tiedä oliko tämä sitten venäjäriski vai kotimaan riski, mutta Fortum ei saanut sitä mitä halusi ja siitä huolimatta joutui lähtemään mukaan sellaiseen mihin ei halunnut.

Uudet järjestelyt ja Uniper

Vuonna 2018 tilinpäätöksessä Russia-divisioonan liikevaihto oli 1070 miljoonaa, sidottu pääoma 2,79 miljardia ja liikevoitto 273 miljoonaa euroa. TGC-1 omistusosuus oli edelleen 29% ja OAO Fortumin eiku sorry, nyttemmin PAO Fortumin omistusosuus edelleen 98,2 %. Venäjälle alettiin tekemään tuuli- ja aurinkovoimainvestointeja ja omistukset taulukkoon oli ilmestynyt useita uusia rivejä.

Mielenkiintoisin muutos oli kuitenkin se, että vuoden 2018 toisella neljänneksellä Fortum sai

Uniper-järjestelylleen Venäjän kilpailulainsäädännön ja strategisia investointeja koskevan lain mukaiset viranomaishyväksynnät. Eli Fortum lähti mukaan Uniperiin. Vuoden 2018 lopulla Fortum omisti Uniperista 49,99% eli juuri himpun verran alle Venäjän viranomaisluvan. Tämä investointi oli suuruudeltaan noin 4 miljardia euroa.

Vuoden 2020 lopulla Uniper investointi oli noussut 76,1 % tasolle, josta lisää alla erikseen. Russia divisioonan liikevaihto oli 909 miljoonaa, liikevoitto 252 miljoonaa ja sidottu pääoma 2,4 miljardia euroa. Vuoden 2020 lopulla TGC-1 omistusosuus on 30% ja PAO Fortumin 98,2%.

Vuoden 2021 Q3 osavuosikatsauksessa oli yksi kiinnostava muutos. Venäjällä hyväksyttiin maaliskuussa 2021 muutoksia strategisia investointeja koskevaan lakiin. Lain mukaan Fortum saa omistaa 100 % Uniperista, joka on Unipro PJSC:n enemmistöomistaja. Lisäksi osarista nähdään Venäjän merkitys Fortumille rullaavan 12kk tietojen mukaan:

- Venäjän lämmöntuotanto 19,6 TWh vs. Fortum yhteensä 34,2 TWh eli 57,3%

- Venäjän sähköntuotanto 70,2 TWh vs. Fortum yhteensä 180,8 TWh eli 38,8%

Uniper

Uniperin kotisivujen mukaan Venäjä on yksi tärkeimmistä Uniperin markkinoista ja Uniper toimii energiantuotannossa, -myynnissä ja kaasun tuonnissa Eurooppaan. Samaan tapaan kuin Fortumin investointi TGC-10:iin, myös Uniper lähti Venäjälle jo vuonna 2007. Uniper omistaa 5 kaasu- ja hiililaitosta Venäjällä, jotka on järjestetty pörssilistatun Unipro-yhtiön alle. Unipron vuoden 2020 tilinpäätöksen perusteella Uniper omistaa Uniprosta hieman vajaa 84 % ja omistetut voimalaitokset ovat alla:

-2400 MW ligniinilaitos Berezovkaya,

-1500 MW kaasu/hiililaitos Shaturskaya,

-630 MW kaasu/hiililaitos Smolenskaya,

-5700 MW kaasulaito Surgutskaya,

-1050 MW kaasu/hiililaitos Yaivinskaya.

Vuonna 2020 Uniperin osuus Unipron liikevaihdosta oli 909 miljoonaa ja korjattu tulos ennen veroja ja korkoja (adj. EBIT) oli 226 miljoonaa euroa. Tämä Unipro ja POA Fortum ovat kuin kaksi marjaa. Tässä on kyllä aika paljon integrointimahdollisuuksia ja varmasti tullaan näkemän päällekkäisten tai rinnakkaisten rakenteiden optimointia sekä divestointeja.

Uniperi on lisäksi mukana kaasun tuonnissa, jota hankitaan lähinnä Venäjältä, mutta myös Alankomaista ja Saksasta. Pitkäaikaisia hankintasopimuksia oli yhteensä 368 miljardin kWh:n edestä ja kaasua myytiin jälleenmyyjille 218 miljardin kWh:n edestä vuonna 2020. Kaasulla treidattiin kuitenkin huomattavasti enemmän, sillä myynti yhteensä oli 2200 miljardia kWh ja ostot yhteensä about saman verran. Eli lähes 10x suhteessa varsinaiseen ulosmyyntiin.

Uniperin kaasun alkuperästä on hyvin vähän tietoa tilinpäätöksessä. Kaasuputkista oli mainittu rakenteilla oleva Nordstream 2 ja OPAL. Uniper omistaa OPAL:sta 20% ja se yhdistää Nord Streamin Saksan ja Tsekin rajalle asti. Nord Stream 2 on vielä rakenteilla ja Uniper on mukana siinä sijoittajana.

Yhteenveto

57% Fortumin lämmöntuotannosta ja 38% sähköntuotannosta on Venäjällä. Fortum omistaa 30% TGC-1:stä, 98,2% POA Fortumista ja Uniprosta noin 64%. Yhteensä, näiden omistusosuuksien mukainen liikevaihto  vuodessa on noin 1,8 miljardia ja liikevoitto noin 500 miljoonaa euroa. Lisäksi Fortum on sotkeutunut Uniperin kautta venäläisen kaasun Eurooppaan tuontiin, myyntiin, ostoon ja treidaamiseen.

---------------------------------

Linkkejä

Uniper: https://ir.uniper.energy/websites/uniper/English/3000/reporting.html

Fortum: https://www.fortum.fi/tietoa-meista/sijoittajille/raportit-ja-esitykset

Unipro: https://www.unipro.energy/en/

Nord Stream 2: https://www.nord-stream2.com/company/shareholder-and-financial-investors/

Uusi yritys seurantaan: Keysight Technologies (KEYS)

Uusi yritys seurantaan, Keysight Technologies. KEYS tikkerillä kulkeva yritys on 2014 tapahtuneen spin-offin tulos. Agilenttiin jäi karkeasti kaikki kemian ja bio-analytiikan mittaukset ja Keysight sai elektroniikkamittaukset.

KEYS tuotteina ovat erilaiset mittausintrumentit ja siihen liittyvä softa. Mukana on mm. oskilloskooppeja, lasereita, logiikka-analysaattoreita ja ECAD softa. KEYS on matkan varrella ostanut Aniten, Ixian ja Eggplantin. Liikevaihto on kasvanut n. 10% ja nettoliikevoitto 12,5% vuodesta 2014 lähtien. Tase on hyvässä kunnossa ollen nettovelaton (käteistä 2 miljardia, velkaa 1,8 miljardia) ja interest coverage on erinomainen 13,7.

KEYS ei maksa osinkoa ja osakemäärä on kasvanut 1,6% vuodessa. FY22 EPS konsensusennuste on $6,53, josta saa P/E(f)-luvuksi 25,1 nykyisellä 164 dollarin hinnalla. Vapaa kassavirta on ollut noin 130% nettotuloksesta.

10% tuotto-odotuksella KEYS:n fair value on mielestäni about $158. Osake vaikuttaa hieman yliarvostetulta vaikka on lasketellut jo n. 20% huipuista. Yksi kilpailijoista on Cadence, joka treidaa lähes samalla hinnalla vaikka forward-EPS on 1/3 KEYS:n vastaavasta. Toisaalta Cadencen markkina-asema on paljon vahvempi, lähes monopolimainen tietyilla alueilla.

Jatketaan yrityksen tutkimista ja katotaan jos hinta jatkaa laskuaan (tai arvo nousuaan).

Poimintoja seurantalistaltani

Huomaan, että aina kun salkun käteispositio lähenee nollaa, niin seurantalistalta alkaa löytymään yhä enemmän sopivasti hinnoiteltua. Tämä johtunee siitä, että pyrkimykseni pitää 100% osakepaino johtaa OSTA-nappulan painamiseen jo melko varhaisessa vaihessa pientä laskua. Tälläkin hetkellä seurantalistalla on jo 8 eri yritystä, jotka olisivat painoltaan lisäystä vailla ja sopivasti hinnoiteltuja. Tai ainakin hyvin lähellä sitä. Alla lyhyt esittely näistä yrityksistä.

3M (MMM)

Matalan kasvun, korkean kannattavuuden monialayhtiö ja osinkoaristokraatti, joka painii oikeustaisteluissa. Riskit ovat koholla ja hinta sen mukainen. Lisäksi yleinen markkinatilanne on haastava. Toisaalta vaikuttaa myös siltä, että osa 3M:n haasteista johtuu yrityksestä itsestään. Kannattavuus on hyvä kaikissa segmenteissa ja tase on vahva, mutta ongelmana on ollut heikko kasvu. Hinnoittelu toisaalta sen mukainen eli P/E on 15,3 ja osinkotuotto 3,7%.

Oma keskihinta on $159.8 ja paino salkussa on 1,6%. Osakkeen hinta kirjoitushetkellä noin $160 ja olen valmis lisäämään alle $156 hinnalla.

Starbucks (SBUX)

Pandemia tuli ja meni, mutta SBUX pysyi kannattavana merkittävistä koronarajoituksista huolimatta. Globaali jättiläinen ja nykysukupolvien mäkkäri porskuttaa edelleen, mutta kotimarkkinoilla USA:ssa on alkanut haasteet työntekijöiden päästä. Käsittääkseni lakot, liittojen muodostumiset ja heikko työntekijöiden saatavuus on nostanut riskejä ja normaalisti hyvä ja vakaa kannattavuus on uhattuna. Tästä johtuen hintakin on tullu hieman alas vaikka ei sitä ehkä halvaksi vielä voisi sanoa. P/E 28 ja osinkotuotto 2,1% ovat suhteessa melko korkeisiin kasvuodotuksiin kuitenkin kohtuulliset.

Oma keskihinta on $79.4 ja paino salkussa on 0,8%. Osakkeen hinta noin $94 ja olen valmis lisäämään alle $92 hinnalla.

Gilead Science (GILD)

Pahalta näyttää viimeaikainen kehitys ja ainut mikä pitää pinnalla on pandemian mukana tullut COVID19 lääkitys Veklury, joka oli alunperin kehitetty Ebolaan. Do or Die hetket on menossa Gileadilla, joka ponnisti 100 miljardin luokkaan hepatiitti C lääkkeillä, mutta on sittemmin ollut pelkän HIV-lääke portfolion varassa. Ja viimeisin tulos näyttää heikolta myös tämän portfolion liikevaihdon kehityksen osalta. Tämä on ehkä salkkuni riskisin lappu. Nooh, yllätys yllätys niin on hintakin sen mukainen eli suoraan sanottuna halpa. Jos tällä hinnalla saisi mustia sukkia, niin taitaisin ostaa muutaman ylimääräisenkin parin vaatekaappin varuiksi. Do or Die menosta johtuen GILD:n P/E on vain 9,1 ja osinkotuotto jopa 4,6%.

Oma keskihinta on $63.6 ja paino salkussa on 3,6%. Osakkeen hinta noin $62 ja oma arvioni käyvästä arvosta on selvästi korkeampi. 

Moody's (MCO)

Yksi Buffetin lempilapsistä eli business, joka ei tarvitse lisäpääomia kasvuun ja pystyy jakamaan suurimman osan voitoista suoraan omistajille samalla kasvamaan mukavaa tahtia. Tietyllä tapaa tämä on ehkä paras poimintani, sillä bisnes on tasaisen kannattavaa, mukavasti kasvavaa ja vähän pääomia sitovaa. Luokitus-Oligopolissa on hyvä elää. On siinä ohella dataa ja muutakin bisnestä. Harmi vaan, että hyvää ei saa kovin halvalla tai ainakin tunnusluvut antaa ymmärtää moodsien olevan kalliita, sillä MCO:n P/E-luku on noin 27 ja osinkotuotto 0,85%.

Oma keskihinta on $292.2 ja paino salkussa on 2,7%. Osakkeen hinta noin $330, olen valmis lisäämään about näillä hinnoilla ja esim. viimeksi kävin ostoksilla $327 dollarissa tammikuun lopulla.

Intercontinental Exchange (ICE)

Vihaan joka kerta kirjoittaa tämän yrityksen nimeä, mutta ei nimi miestä pahenna sanotaan. ICE on kaiken sään kestävä toimija, mutta ongelmana mielestäni on hieman rönsyily. On sijoituksia BAKTT:ssa ja on tehty iso 11 miljardin yritysosto järkyttävän korkealla valuaatiolla (P/Sales ~12) asuntolainafirmaan Ellie Mae. Anyways, ICE omistaa NYSE:n eli New Yorkin pörssin ja paljon muita kauppapaikkoja, joissa se toimii ns. välistävetäjän roolissa. Meni markkina ylös tai alas, niin tuottoa tulee niin kauan kuin kauppaa tehdään. Olen ICE:n kaveriksi katsonut CME:tä, mutta ylläty yhä uudelleen ja uudelleen niiden hinnoittelu erosta. Taisi olla ainoastaan koronadropissa kun CME oli omilla mittareilla kohtuuhintainen, mutta ICE:n kohdalla näin on mielestäni nytkin. ICE:n P/E on noin 22 ja osinkotuotto noin 1,2%.

Oma keskihinta on $98.7 ja paino salkussa on 2,9%. Osakkeen hinta noin $125 ja olen valmis lisäämään about näillä hinnoilla, sillä fair value arvioni on itseasiassa noin $143-$153.

Visa (V)

Kaikki tuntee Visan? Eiks niin, mutta miten se tekee rahaa? Vaikka Visa teksti on tuttu pankki- ja luottokorttien kyljestä, niin Visa itseasiassa toimii vain maksunvälittäjänä. Pahin kilpailija on Mastercard, joka toimii hyvin samalla tavalla ja myös Discover on siellä. Sitten jos mennään American Expressiin, niin sieltä löytyy sitten jo credit businesta. Korona laski volyymeja, kun matkailu ja ravintolat kärsivät pandemiasta. Lisäksi Paypal ja BNPL-toimijat kuten Affirm tai suomalaisillekin tuttu Klarna ovat aiheuttaneet kilpailupainetta nettiostosten yhteydessä. Kaikestä tästä huolimatta tarina on ehjä ja käteisen käyttö vähenee, joten maksunvälitys business tulee kasvamaan. Visan ollessa monilta osin markkinajohtaja, joten kilpailukykyä on ja suuri osa kasvusta tulee tietenkin markkinjohtajalle kunhan markkinaosuuksista saadaan pidettyä kiinni. Visan prosessointi kulut ovat välillä 1,29% + $0.05 ja 2,54% + $0.1, joten sitä voi miettiä kuinka houkutteleva businessmalli tämä on? Kunnon välistävetoa ja mitä isompi volyymi, niin sitä isommat voitot vaikka taustalla toimisi yksi ja sama network. Visan P/E-luku on 32,6 ja osinkotuotto vaivaiset 0,66%.

Oma keskihinta on $100.3 ja paino salkussa on 4,5%. Osakkeen hinta noin $228, olen valmis lisäämään alle $217 hinnalla. Esim. viimeksi kävin ostoksilla $202 dollarissa marraskuussa.

Ubiquiti (UI)

Tikkeristä tulee heti mieleen käyttöliittymä eli user interface. Firman tavoitteena on kuitenkin demokratisoida internet. Eli mitä, onko tämä joku poliittinen firma? Viime osarin perusteella UI kärsii merkittävästi toimitusketjun ongelmista ja tilausta olisi enemmän kuin mitä pystytään toimittamaan. Historiassa UI on kasvanut markkinaa nopeammin ja esim. Enterprise WLAN alalla UI on kasvattanut viidessä vuodessa markkinaosuuden jo 10% tasolle (+3%). Vaikka UI on selvästi esim. Ciscoa pienempi toimija, niin sen kannattavuus on parempi. Tässä mennään taas kaavalla, josta erityisesti pidän: jos yritys on kannattavampi kuin kilpailijat ja kasvaa nopeammin kuin kilpailijat, niin yritys tekee jotain oikein. Osakeen hinnoittelu on ollut korkea, koska kasvu ollut todella väkevää. Hinnoittelu ottaa kuitenkin hyvin nopeasti osumaa kun normaalisti 30% kasvava kääntää liikevaihdon laskuun komponenttipulan takia. Kurssi kävi 400 dollarissa kun kaikki näytti hyvältä ja nyt mennään noin 40% alempana. Kaikesta tästä huolimatta luvut voivat vaikuttaa korkealta, sillä P/E-luku on noin 24 ja osinkotuotto prosentin.

Oma keskihinta on $197.3 ja paino salkussa on 1,6%. Osakkeen hinta noin $250, olen valmis lisäämään jopa noin $310 hinnalla. Esim. viimeksi kävin ostoksilla $265 dollarissa tämän kuun alussa juuri ennen tiputtavaa osaria.

Air Products & Chemical (APD)

Tämä erottuu muista siten, että tätä minulta ei salkusta löydy. Syykin selvisi viikonloppuna, sillä en ollut täysin ymmärtänyt APD:n historiaa ja sitä transformaatiota mikä on alkanut about vuodesta 2016. Erityisesti käsitykseni muuttui kun vastaan tuli APD:n esitys sijoittajille. Yksi haaste mikä itsellä oli ollut, oli vapaan kassavirran arviointi. APD on ollut viime aikoina niin intensiivisessä kasvuinvestointivaiheessa, että CAPEX on pääosin ollut kasvua eikä niinkään ylläpitoa. Jos ei tätä ole mitenkään erotellut toisistaa, niin FCF näytti olevan noin 50% raportoiduista nettotulos lukemista. Tiesin, että tässä on jotain hämärää, mutta en ollut vaan saanut aikaiseksi tutkia asiaa tarkemmin. Kun kasvuinvestoinnit ottaa pois FY2021 lukemista, niin FCF onkin noin $12.46 per osake vs. $9 EPS. Kun tähän toimialaan ensi kerran tutustuin, niin tykästyin heti. Teollisuuskaasufirmat ovat monipaikoin paikallisia monopoleja. Vaikka kilpailijoina on Linde ja Air Liquid, niin mielestäni APD on fokusoitunein välintä tästä joukosta. En itseasiassa Ranskaan haluaisi edes sijoittaa. APD:n hinnoittelu alkoikin näyttämään kohtuullisesta ottaen huomioon transformaation (liikevaihto ei ole kasvanut, kun osia on myyty/divestoitu) ja investoinnit (FCF ennen kasvuinvestoineja on 130% vs 50% nettotuloksesta). P/E-luku on 23.8 ja osinkotuotto 2,45%.

En omista APD:n osakkeita, mutta olisi valmis avaamaan position alle $237 hinnalla.

Yhteenveto

Yhteenvetona voisi vielä mainita, että olen käyttänyt P/E ja osinkotuotto lukujen laskennassa omia tiedostojani, joissa molemmat ovat eteenpäin katsovia tietoja päivitetty tammikuun aikana viimeksi. Molemmat olen ottanut Nasdaqin sivuilta. Virheitä datassa silti saattaa olla, joten tee oma tutkimus ja sijoituspäätöksesi aina itse.

Jos nyt olisi tonnin verran osinkoja kertynyt tilillä, niin haluaisin ostaa APD:tä, mutta tekesi mieli lisätä kahvia eli SBUX:ia. Lopulta harkitsisin kuitenkin UI:ta ja ICE:ä, mutta tekisin tyhmät ja ostaisin Gileadia. Tämä on se osakepoimijan haaste, indeksisijoittaminen olisi paljon helpomaa ja SP500:een laittaessa saisin kaikki yllä mainitut yritykset (pl. UI).

Morjensta pöytään, uusi yritys seurantaan: Puuilo

Viime vuoden syyskuussa Puuilon keskustelu sharevillessä pisti silmiin ja tutkin yrityksen lyhyesti läpi. Eka fiilisi oli: "Täähän on aika iloinen pulju tämä puuilo". Puuilo oli itselleni entuudestaan melko tuntematon firma, mutta hyvin nopeasti huomasin, että puuilolla on melko paljon yhteistä salkkuni suurimman yrityksen kanssa. Joten miksi ei sitten tutustua Puuiloon hieman tarkemmin?

Koska Puuilo listautui vasta viime vuoden kesäkuussa, niin yrityksen historiallista suoriutumista on saatavilla vain vuodesta 2018 lähtien. Puuilon tilikausi loppuun tammikuun lopulla ja tässä yhteydessä käytän esim. 31.1.2021 loppuneelle tilikaudelle nimeä "vuosi 2020".

Puuilo on lähes tuplannut liikevaihdon parissa vuodessa kasvun ollessa noin 33% vuodessa 136 miljoonasta 239 miljoonaan. Nettotulos on samalla aikavälillä keulinut kannattavuuden parantuessa vielä enemmän eli jopa noin 53% vuodessa 12 miljoonasta 29 miljoonaan. Kasvu on siis ollut varsin väkevää.

Tase on mielestäni kohtuullisessa kunnossa, mutta omapääoma on keinotekoisen matala, mikä nostaa debt-to-equity tunnusluvun yli 600 prosentin. Pitkäaikaista velkaa (vuokrasopimuksia ei huomioitu) on noin 70 miljoonaa ja käteistä taseesta löytyy noin 28 miljoonaa. EBIT-tulos oli 41,5 miljoonaa ja korkokuluja makseltiin 5,5 miljoonaa, joten interest coverage on sopivahko ollen noin 7,5. Velan määrä näyttää lisäksi olevan laskussa.

Puuilo avasi ensimmäisen myymälän 1998 ja nyt myymälöitä on 34. Nyt päästäänkin salkkuni suurimpaan sijoitukseen eli Tractor Supplyyn (TSCO), joka on hyvin saman tyyppinen, mutta toki isompi. Kasvu pohjautuu uusien myymälöiden avaamiseen, myynnin lisäämiseen vanhoissa myymälöissä ja verkkokaupan hyödyntämiseen. Puuilolla on 60 myymälän tavoite, mikä ilmeisesti perustuu yrityksen tekemään arvioon esim. kysynnästä ja kilpailutilanteesta. Tämä jo yksinään takaa pitkän kasvupotentiaalin. Lisäksi suurin osa nykyisistä myymälöistä on vielä "nuoria", joten niiden myynti tulee kasvamaan uusien asiakkaiden löytäessä paikalle ja vanhojen asiakkaiden ostaessa useammin ja enemmän kerralla. Tästä tekisi mieli kirjoittaa enemmänkin, mutta ei riitä aika.

Nettomarginaali on ollut keskimäärin 10% ja ROE erittäin korkea 165% matalasta oman pääoman määrästä johtuen. Kilpailijoiden vastaavat arvot ovat: Tokmanni 7,1% ja 33%, Byggmax 8,1% ja 29%. ROE ei ole vertailukelpoinen koska velkaisuus vaikuttaa siihen, joten katsotaan vielä kolmikon ROA: Tokmanni 9%, Byggmax 9,4% ja Puuilo 16,6%. Nice.

Myös kasvuvauhdilla Puuilo biittaa kilpailijansa 2x - 3x. Alkaako kuulostaa tutulta? Jos yritys on kannattavampi kuin kilpailijansa ja kasvaa nopeammin kuin kilpailijansa, niin silloin sen on pakko tehdä jotain oikein eikä siihen pelkkä tuuri riitä. Listautumisesitteen perusteella Puuilolla on myös halvemmat hinnat suhteessa valikoiman laajuuteen, joka näyttää tukevan suoriutumista.

ROA kertoo ehkä paremmin kuin ROE bisneksen vaatimasta pääomarakenteesta, joka Puuilon tapauksessa on kevyt. Juuri jotain sellaista mitä etsinkin. Lisäksi kasvu on halpaa eikä tarvitse merkittäviä investointeja, kyseessähän on kuitenkin vain logistiikkayritys. Ei siis tarvita 6 miljardia uuden ydinvoimalan rakentamiseen, minkä takaisinmaksuaika on 30 vuotta. Uusi liike on parin kuukauden sisällä kassavirta positiivinen ja parissa vuodessa maksanut itsensä takaisin. Tästä päästääkin itseasiassa sitten osinkoon. EPS ennuste (inderes) on vuodelle 2021 0,41€ per osake ja osinkopolitiikka on 80% nettotuloksesta. Aika korkea kasvuyhtiöksi? Se saattaa siltä kuulostaa, mutta tässä osa hienoutta piileekiin. Suuri osa tuloksesta voidaan maksaa ulos, koska investoinnit kasvuun tai ylläpitoon ei vaadi paljoa. Lisäksi vapaa kassavirta on ollut keskimäärin noin 1,1x suhteessa nettotulokseen, joten FCF pay-out-ratio on hieman matalampi.

Tutustuin lyhyesti myös firman johtoon eli toimitusjohtajaan ja hallitukseen. Mielestäni aika mukavat sijoittajasuhdesivut. Olin melko vakuuttunut johdosta, sillä sisäpiiriomistustakin löytyy kiitettävästi. Pääomistaja on Adelis Equity Partners Fund I, joka omistaa reilu 30 miljoonaa osaketta Puuilo Invest Holding AB:n kautta. Odotan step-by-step exittiä pääomistajalta ja siitä nähtiinkin merkkejä nyt lock-up jakson päätyttyä kun 12% osakekannasta pistettiin laitaan 7,9 euron kappalehinnalla.

Puuilo listautui pörssiin vuoden 2021 kesäkuussa 6,6 euron kappalehintaan. Osakemäärä annin jälkeen oli noin 84,8M kappaletta. Tällä hetkellä osakekurssi on 20% listautumishintaa korkeampi ja markkina-arvoltaa Puuilo on noin 670M euroa. Entäs se nykyinen arvostus sitten?

DCF-analyysini on lyhykäisyydessään seuraavanlainen:

• Oletus: 0,41 EPS ja 113% FCF suhde -> FCF1= 0,46€
• Kasvu ensimmäiset 10v 9% = 5% uusia liikkeita + 2% kauppojen trafiikin kasvu + 2% inflaatio
• Terminal kasvu 11v-> 4% 

10% tuotto-odotuksella saan Puuilon arvoksi 11,85 euroa.

Puuilon tulevien osinkojen perusteella voidaan tehdä vastaava arvio (DDM), joka antaa 8% ja 6% kasvuoletuksilla arvoksi 10,39 euroa. FCF payoutratio 10v jälkeen olisi 65%, mikä on kohtuu hyvin tasapainossa kasvuoletusten kanssa (pitää jäädä rahaa myös investointeihin).

Eli 10% tuotto pitäisi irrota Puuilosta, jos osakkeesta maksaa korkeintaan 11 euroa. Tämä tarkoittaa samalla, että osake olisi omaan makuun selvästi aliarvostettu. Itseasiassa 7,9 euron hinta tarjoaa 12% tuottovaatimuksen. Kelpaa ainakin mulle.

Full disclosure:

Ostin Puuilon osakkeita 3.2.2022 yhteensä 350 kappaletta hintaan 7,854€/kpl + 7€ välityspalkkio. Tämä kauppa tehtiin (tietty) Nordnetin puolella ja on näkyvissä Sharevillessä. Päivitin myös salkkusivuni. Puuilo on nyt noin 2,5% positiolla salkussani. Morjensta sit vaan :)