perjantai 2. lokakuuta 2015

Miten arvioin Fortumin arvoa?

Olen aiemmin kirjoittanut Fortumista laajasti tekstisarjani "Salkkuni yhtiöt" osassa 2. Sen jälkeen paljon on tapahtunut. Listaan ensin perustiedot Fortumista, jotka on poimittu Q2/2015 raportista.

Osakkeiden lukumäärä = 888367000 kpl
Sijoitetun pääoman tuottotavoite (ROCE-tavoite) = 12 %
Velkaisuustavoite = nettovelka/EBITDA = 2,5
Korollinen nettovelka = -1846 M€
Oma pääoma = 14968 M€
Sijoitettu pääoma = 21733 M€

Tarkastellaan sitten segmenttikohtaisia tietoja.

Power and Technology:
Vertailukelpoinen liikevoitto (ttm) =  760 M€
Vertailukelpoinen EBITDA (ttm) = 877 M€
Sidottu pääoma = 6093 M€
Toteutunut myyntihinta (ttm) = 38,5 €/MWh
Myyntihinnan nousun vaikutus liikevoittoon = 45 M€/(€/MWh)

Heat, Electricity Sales and Solutions:
Vertailukelpoinen liikevoitto (ttm) = 113 M€
Vertailukelpoinen EBITDA (ttm) = 212 M€
Sidottu pääoma = 2073 M€

Venäjä:
Liikevoiton tuottotavoite = 18 200 MRUB
Liikevoiton tuottotavoite = 240 M€ (kurssi 75 RUB/€)
Vertailukelpoinen liikevoitto (ttm) = 191 M€
Vertailukelpoinen EBITDA (ttm) = 286 M€
Sidottu pääoma = 3159 M€

Fortum yhteensä:
Vertailukelpoinen liikevoitto (ttm) = 1003 M€
Vertailukelpoinen EBITDA (ttm) = 1323 M€
Sidottu pääoma = 11325 M€

Arvioidaan sitten Fortumin arvo kolmella eri tavalla. Lasketaan pohjaksi ylimääräinen sijoittajille mahdollisesti palautettava käteinen verkkokaupoista ja sitten osakekohtainen tulos kolmessa eri tapauksessa.

Taseessa oleva ylimääräinen riihikuiva:
Maksimi nettovelka = 2,5*EBITDA = 3438 M€
Taseessa ylikapitalisointia = 3438+1846 = 5284 M€
Ylikapitalisointi per osake = 5284/888,367 = 5,95 €/osake

ROCE-tavoitteen mukainen nettoliiketulos (OPTIMAL):
Sijoitettu pääoma ylikapitalisoinnin jälkeen = 21773-5284 = 16449 M€
Oletetaan alaskirjaukset Ruotsista ja Venäjältä = 700+1500 =2200 M€
Vertailukelpoinen liikevoitto = 0,12*(16449-2200) = 1709 M€
Oletetaan ttm:n mukaiset rahoitustuotot ja -kulut = -182 M€
Oletetaan 20 % veroaste = -0,2*(1974-182) = -305 M€
Tällöin saadaan potentiaali vertailukelpoiseen nettoliiketulokseen = 1222 M€
Tällöin saadaan osakekohtainen tulos (EPS) = 1,375 €/osake

Vertailukelpoiseen liikevoittoon vaikuttavat tekijät (BULL):
+Venäjä tavoitteen toteutuminen = (240-191) = 49 M€
+myyntihinnan noustessa 45 €/MWh = (45-38,5)*45 = 292 M€
+rublan kurssin muuttuessa 50RUB/€ = (364-240) = 124 M€
Potentiaali vertailukelpoiseen liikevoittoon = 1003+49+292+124 = 1468 M€
Oletetaan ttm:n mukaiset rahoitustuotot ja -kulut = -182 M€
Oletetaan 20 % veroaste = -0,2*(1468-182) = -257 M€
Tällöin saadaan potentiaali vertailukelpoiseen nettoliiketulokseen = 1029 M€
Tällöin saadaan osakekohtainen tulos (EPS) = 1,158 €/osake

Vertailukelpoiseen liikevoittoon vaikuttavat tekijät (BEAR):
-Venäjän epäonnistuminen (50 % tavoitteesta) = 191-0,5*240 = 71 M€
-myyntihinnan laskiessa 30 €/MWh = (38,5-30)*45 = 383 M€
-rublan kurssin muuttuessa 100RUB/€ = 120*(1-1*75/100) = 30 M€
Potentiaali vertailukelpoiseen liikevoittoon = 1003-71-383-30 = 519 M€
Oletetaan ttm:n mukaiset rahoitustuotot ja -kulut = -182 M€
Oletetaan 20 % veroaste = -0,2*(519-182) = -67 M€
Tällöin saadaan potentiaali vertailukelpoiseen nettoliiketulokseen = 270 M€
Tällöin saadaan osakekohtainen tulos (EPS) = 0,304 €/osake

Mikä on liiketoimintojen arvo ylikapitalisoinnin purkamisen jälkeen?
Tuottovaatimus: 12 %
Riihikuivan määrä: 5,95€
OPTIMAL CASE: EPS 1,375€ => P = 5,95+1,375/0,12 = 17,4 €
BULL CASE: EPS 1,158€ => P = 5,95+1,158/0,12 = 15,6 €
BEAR CASE: EPS 0,304€ => P = 5,95+0,304/0,12 = 8,48 €
AVERAGE: P = (17,4+15,6+8,48)/3 = 13,83 €

Näyttää todella lähelle menevän keskiarvo nykyistä pörssikurssia?