Technopoliksen arvostus

Ihmettelen kyllä tämän kiinteistöpuljun arvostusta pörssissä. Jatkuvasti TPS1V on ollut aliarvostettu suhteessa verrokkeihin ja ennen kaikkea verrokkien arvostukseen suhteessa NAV:iin.

Viime annin yhteydessä osake treidasi lähes yhden päivän ajan yliarvostettuna, koska markkina ei reagoinut merkintäoikeuksien irtoamiseen mitenkään. Jos olisin tajunnut asian olisin myynyt koko positioni ja ostanut merkintäoikeuksia, mutta en ollut silloin tietokoneen ääressä. Tässä kuitenkin jotain omia ajatuksiani Technopoliksen nykyisestä arvostuksesta luettuani tilinpäätöksen vuodelta 2014.

Velka yhteensä 927,3 M€.
Markkina-arvo yhteensä 462,23 M€ (osakekurssi oli tarkastelua tehdessä 4,34€).
Enterprise value= markkina-arvo+velat=1389,56 M€.
Tulos ennen korkoja, veroja, poistoja ja kuoletuksia = 87,2 M€.

Jos vertaan tätä velattomaan asuntoon, jolle haluan 5 %:n vuokratuoton minun pitää käyttää velattoman asunnon hintana EV:tä ja vuokratuottona vastikkeen jälkeen EBITDA:aa. Käytännössä TPS:n osalta tiedämme, että yritys kykenee 87,2 M€ EBITDA:aan, jolloin voimme laskea EV:n edellä mainitulla tuottovaatimuksella. Oletetaan lisäksi 10 % turvamarginaali.

Fair value of EV = 0,9*87,2/0,05 = 1569,6 M€

Tämä on noin 1569,6-1389,56 M€ = 180,04 M€ euroa enemmän kuin osakekurssia P=4,34 vastaava EV. Lasketaan mikä on fair value osakekurssille. Oletetaan, että velka pysyy muuttumattomana EV:n laskennassa.

Fair value of P = (180,04/462,23+1)*4,34 € = 6,03 €.

Jos käytetään 6 % tuottovaatimusta, niin saamme osakkeen arvoksi seuraavaa

P=((0,9*87,2/0,06-1389,56)/462,23+1)*4,34 € = 3,57 €.

Otetaan näistä keskiarvo, jolloin saamme arvoksi = 4,8 €. Technopoliksen NAV on 4,94 euroa per osake. Jos Technopolis treidaisi lasketulla 4,8 euron kurssilla, niin arvostus suhteessa NAV:iin olisi 97 %, mikä vastaa paremmin verrokkien arvostusta. TPS1V säilyy kroonisesti aliarvostettuna, sillä perjantain päätös kurssi oli 4,4 euroa vaikka nousua tullut 18,9 % alkuvuonna.

Olen harkinnut Technopoliksen myyntiä salkustani, koska en näe yrityksessä merkittävää laatua. Johdon päätökset antien, osinkojen ja hybridilainojen suhteen eivät ole kovin loogisia ja eivät missään nimessä kohtele kaikkia osakkeenomistaja tasa-arvoisesti. Mielestäni voimakkaassa kasvuvaiheessa olevan firman ei ole mitään järkeä maksaa osinkoa ja järjestää anteja. Kaikki voitto tulisi käyttää bisneksen kasvattamiseen. Tämä on yksi varhaisimmista osakesijoituksista, joten olen seurannut toimintaa jo jonkin aikaa. En ole nähnyt riittävää parannusta vaikka osingon jakosuhdetta alennettiinkin, joten olen päättänyt luopua omistuksesta, kunhan arvostus kohoaa edes siedettävälle tasolle.

Sijoitusasunnon arvostaminen vuokratuoton perusteella

Olen ostamassa asuntoa ja olen pohtinut miten arvioida asunnon pyyntihinnan realistisuutta. Päädyin siihen tulokseen, että käsitellessäni sitä sijoituksena asetan sille saman tuottovaatimuksen kuin osakkeille eli oman pääomantuotto > 12%. Tätä voi tarkastella niin monella eri tavalla, mutta näin itse näen asian.

Katsoin about 2 km säteeltä ostettavasta kohteesta kaikki vuokralle tarjottavat yksiöt läpi ja otin ylös neliöt ja vuokrapyynnin. Sain loppu tulokseksi, että yksiöiden koko oli keskimäärin 29,375 neliötä ja vuokrapyynti keskimäärin 763 euroa kuukaudessa. Keskihajonta oli asunnon koossa 2,54 neliötä ja vuokrassa 116,76 euroa. Tämän perusteella voidaan laskea keskimääräinen neliövuokra, joka on 26 euroa/neliö.

Lisäksi, jos oletamme, että neliöhinnat ovat normaalijakautuneita, voimme arvioida neliövuokran todennäköisen vaihteluvälin. Kahden keskihajonnan sisään mahtuu reilu 95 % arvoista, jonka perusteella voimme arvioida, että neliöhinnat vaihtelevat välillä 15,4-41,0 euroa/neliö. Tämä ottaa sekä asunnon koon vaihtelun että vuokran vaihtelun huomioon eli ekstrapoloimalla pätee myös muihin kuin yksiöihin. Näitä lukuja en aio käyttää laskelmissani, mutta niitä voi verrata vaikka omaan vuokraan tai vuokrapyyntiin.

Itselläni on kiikarissa tällä hetkellä kiikarissa 27,5 neliöinen yksiö. Jos laittaisin asunnon vuokralle, niin minkä voisin laittaa vuokrapyynniksi? Keskimääräisen neliövuokran perusteella saisin arvoksi 27,5*26 euroa=714 euroa/kk. Tätä voidaan pitää ns. best-estimate oletuksena vuokralle. Sijoituksissa yleensä halutaan varmuusmarginaalia, joten tehdään myös konservatiivinen arvio. Valitsin kaksi asuntoa, joissa oli selvästi matalampi neliövuokrapyynti ja muodostin siitä konservatiivisen vuokratuoton = 648 euro/kk.

Entä sitten itse asunto? Nyt tiedän about tulotason, mutta entä ne menot ja ostohinta? Ilmoitettu vastike oli 75 euroa/kk, jota pidän best-estimate oletuksen. Konservatiivisena arvona käytän hieman suurempaa eli 85 euroa/kk. Lisäksi olen arvioinut, että ostan asunnon seuraavalla hintavälillä: 147900 - 152400 euroa. Tähän sisältyy arvioidut remontti- ja ehostuskulut. Nyt saimme siis hinnallekin best-estimate ja konservatiiviset arvot.

Entäs sitten vuokratuotto? Jos oletetaan, että vuokrausaste on 95 % parhaassa tapauksessa ja konservatiivisessa tapauksessa vain 90 %, niin tällöin vuokratuotoksi vuodessa saamme seuraavat summat:

best-estimate 12*(714-75)*0,95=7284 euroa
konservatiivinen 12*(648-85)*0,9=6080 euroa.

Käsittääkseni melko yleinen vaatimus asuntosijoittajilla on, että vähintään 5 % pitää saada vuokratuottoa. Käyttämällä tätä asunnon arvostukseen saamme edellä lasketuilla vuokratuotoilla asunnolle seuraavat arvot:

best-estimate 7284/0,05=145692 euroa
konservatiivinen 6080/0,05=121608 euroa.

Kun näitä laskettuja arvoja vertaa asunnosta luultavasti maksamaani hintaväliin, niin voidaan huomata, että parhaassakin tapauksessa ostan asunnon noin 2200 euron ylihinnalla ja huonoimmassa tilanteessa jopa yli 30000 euron ylihinnalla. Mitä tapahtuu jos tutkinkin asiaa myös velkavivun kannalta?

Muodostamani sijoitus keissi on käytännössä tämä: ostan asunnun, asun siinä kaksi vuotta, muutan, pistän sen vuokralle ja myyn sen ajan X jälkeen. Myyntiajankohta määräytyy täysin tulevaisuuden sattumien kautta. En osaa kyllä asiaa arvioida. Joka tapauksessa olen sitä mieltä, että asunnoista maksettavat hinnat eivät voi merkittävästi kohota ennen kuin palkkakehitys paranee. Jos korot nousevat, niin silloin käsitykseni mukaan myös maailman taloudessa menee paremmin, jolloin myös palkkakehitys paranee. Tämä siis kompensoi korkojen nousun aiheuttamaa asunnoista maksettavan hinnan laskua. Lisäksi vuokrien nouseminen on mahdollista, sillä nykyisin suomalaisen keskipalkasta (brutto 3300 euroa/kk=netto 2310 euroa/kk) menee asumiseen noin 28 - 31 %. Käsittääkseni kipuraja alkaa menemään vasta 40 %:n tienoilla, joten nousuvaraa vuokrissa vielä on. Yhteenvetona näkisin siis, että asunnoista maksettavat hinnan eivät muut merkittävästi seuraavan kymmenen vuoden aikana, mutta vuokrat voivat jatkaa nousuaan.

Arvioidaan nyt, että se myyntiajankohta X on vähintään kaksi vuotta muuton jälkeen eli asuntoa vuokrataan kaksi vuotta. Tämä voi olla, jopa melko oiva aika myydä asunto korkojen nousun kannalta, mutta se jää nähtäväksi.

Minulla on omaa pääomaa asuntoa ostaessa aika tarkkaan 18000 euroa. Kahden asumisvuoden jälkeen eli vuokralle laittohetkellä omaa pääomaa on asunnossa kiinni noin 28600. Tällöin oman pääoman tuotoksi muodostuu 12,94 %. Kahden asumisvuoden ja kahden vuokrausvuoden jälkeen eli myyntihetkellä omaa pääomaa on asunnossa kiinni noin 39300 euroa. Tällöin oman pääoman tuotoksi muodostuu 10,36 %. Keskimääräinen ROE vuokrausajalta on siis 11,65 %. Tämä on hyvin lähellä 12 % tuottovaatimustani.

Entä sitten asunnon arvon nousu neljän vuoden aikana? Onko se mahdollista edellä mainitun heikon palkkakehityksen aikana? Entä voiko asunnon arvo laskea? Voi ja voi. Ennen kaikkea asunnon arvo ja hinta voivat heilahdella paljonkin ja eivät varmasti ole kaiken aikaan yksi yhteen. Jos oletetaan, että vuokrat nousevat 2 % vuodessa seuraavan neljän vuoden aikana, niin tällöin vuokratuotot voivat asuntoni kohdalla olla 6580 - 7885 euroa vuodessa (konservatiivinen ja best-estimate). Tällöin olettamalla vuokratuottovaatimuksen olevan edelleen 5 % saamme asunnostani maksettavaksi hinnaksi 131600 - 157700 euroa.

Lopputulemana on vähintään kaksi erilaista tapahtumaketjua:

best-estimate ostan asunnon hintaan 147900, asun siinä kaksi vuotta, laitan vuokralle 7284 euron vuosituotolla ja myyn kahden vuoden päästä hintaan 157700 euroa => ROE 14,15 % p.a.

konservatiivinen ostan asunnon hintaan 152400, asun siinä kaksi vuotta, laitan vuokralle 6080 euron vuosituotolla ja myyn kahden vuoden päästä hintaan 131600 euroa => ROE -10,5 % p.a.

Onneksi voin aina jatkaa vuokraamista. Jos tilanne näyttäisi neljän vuoden päästä konservatiivisen laskutoimituksen lopputulokselta, niin voisin pyrkiä parantamaan vuokrausastetta. Voisin pyrkiä nostamaan vuokraa kuuntelemalla vuokralaisen toiveita. Voisin neuvotella pankissa lainan uudestaan. Voin ennen kaikkea jäädä odottamaan parempia aikoja myydä asunto.

Oli miten oli, niin yllä oleva sijoituskeissi ei minua vakuuta. Joko minun pitää ajatella pidemmällä aikavälillä tai tyytyä siihen, että pääkaupunkiseudulla asunnot ovat melko korkealle arvostettu ja riski negatiiviseen tuottoon on selvästi olemassa. Välillä ihmetyttää tämä suomalainen tapa sitoa kaikki omaisuus asuntoon ja itsekin olen kovalla kyydillä menossa siihen. Reilu kaksi vuotta sitten, kun aloitin ASP-säästämisen en edes ajatellut vaihtoehtoa, että sijoittaisin kaiken osakkeisiin ja asuisin vuokralla. Toki silloin oli matkassa myös kauniimpi puolikas, jonka kanssa oman kodin omistaminen olisi jotain aivan muuta kuin sijoittamista.

Nyt olen kuitenkin suuren päätöksen äärellä ja en vieläkään osaa päättää. Pari asiaa mitä tuli mieleen tätä kirjoittaessa. Vuokrattaessa oman pääoman tuotto pysyy korkealla, jos velkavivun määrän pystyy pitämään vakiona. Onnistuuko bullet-lainat sijoitusasuntojen kanssa? Onkohan omavaraisuusvaatimus jotain samaa luokkaa kuin kiinteistösijoitusfirmoilla eli noin 30 %? Toinen asia mikä tuli mieleen, että pitäisikö sitä muuttaa pois pääkaupunkiseudulta ja pyrkiä tekemään etätöitä? Tällöin asumisen kustannukset laskisivat ja minulla olisi varaa paljon muuhunkin kuin betonikuutioon Helsingin lähiössä. Talo järven rannalta, vene järveen jne. Enpä tiedä, pitää miettiä unelmiaan vielä :)

Pankki- ja vakuutusliiketoimintasektorin kehitys

Kirjoitin aiemmin lähes blogini ensimmäisinä teksteinä seurantalistallani olevista yrityksistä, jotka toimivat pankki- ja vakuutusliiketoimintasektorilla. Näin jälkikäteen on mukavaa palata aiempiin teksteihin ja ajatuksiin. Tai no mukavaa ja mukavaa.

Aiemmassa tekstissäni totesin, että minua kiinnostaa pankki- ja vakuutuspuolelta neljä yritystä Bank of Internet, Aflac, Sampo ja Nordea ja merkitsin yritysten markkina-arvot ylös 23.5.2013.

Yhtiö      P/E      Mkt cap
BofI       14.75    550Mio
Aflac      8.65     25.5Mrd
Sampo  12.44    17.5Mrd
Nordea  12.2      38.2Mrd

Vertailemalla yritysten hinnoittelua ja arvostuskertoimia suhteessa oman pääoman tuottoon päädyin ostamaan Aflacia salkkuuni 29.5.2013. Aflacin kannattavuus on säilynyt hyvänä, mutta ennen kaikkea valuuttakurssien (japanin jeni ja usdn välillä) muutokset ovat aiheuttaneet tuloksen ja liikevaihdon pysymisen käytännössä muuttumattomana. Aflac hinnoitellaan 20.2.2015 lähes täysin samalle tasolle kuin aiemmin, nimittäin yrityksen markkina-arvo on 27,49 mrd eli noin 8 % suurempi kuin aiemmin. P/E luku on pysytellyt myös samoilla tasoilla ollen vuoden 2014 tuloksen perusteella 9,56 eli noin 10 % korkeampi. Tästä itseasiassa nähdään, että ainoastaan arvostustaso on kohonnut ja tulos ei ole kehittynyt positiivisesti. Osinkoa Aflac on maksanut kvartaaleittain yhteensä noin 4,7 % hankintahetken markkina-arvosta.

Entä miten muiden finanssifirmojen kanssa olisi käynyt?

BofI:n markkina-arvo on kohonnut merkittävästi, sillä pankki treidaa tällä hetkellä 1,36 mrd hintalapulla. Tämä on noin 147 % enemmän kuin toukokuussa 2013. Tämä ei kuitenkaan ole pelkästään hyvän tuloskasvun syytä vaan myös arvostuskertoimet ovat kohonneet hieman ja P/E luku on tällä hetkellä 19,87. Osinkoa BofI ei ole maksanut.

Sampon markkina-arvo on kehittynyt myös erittäin suotuisasti, sillä osakekurssi kolistelee kaikkien aikojen korkeimpia lukemia. Markkina-arvo on 24,55 mrd, joka on 40 % suurempi kuin toukokuussa 2013. Tulos on kasvanut tehostamisen myötä, mutta samalla myös arvostus on kasvanut. Sampon P/E-luku on tällä hetkellä 15,98 eli noin 28,5 % korkeampi kuin pari vuotta sitten. Osinkoa Sampo maksoi viime vuonna 1,65 euroa per osake eli noin 6,2 % vuoden 2013 toukokuun markkina-arvostaan.

Nordean kurssi on kohonnut vähiten, sillä markkina-arvo on kohonnut vain 47,14 mrd:iin euroon eli noin 23 %. P/E-luku on kohonnut noin reilu 10 % ollen tällä hetkellä 13,6 eli markkina-arvon kasvu on mennyt lähes käsikädessä tuloskasvun kanssa. Nordea on maksanut osinkoa Sampon tapaan vuonna 2014 0,43 euroa per osake eli noin 5 % vuoden 2013 markkina-arvostaan.

Alla olevaa taulukkoa katsoessa voin jälleen kerran miettiä, mikä meni vikaan ja onko minulla mahdollisuuksia onnistua pitkällä aikavälillä, kun lyhyellä aikavälilläkin valinnat eivät näytä kovin onnistuneilta. Että näin.

Yritys	Mcap alussa	Mcap nyt	Tuotto	Osingot	Yhteensä
BofI	0,55	1,36	147,27%	0,00%	147,27%
Aflac	25,5	27,49	7,80%	4,70%	12,50%
Sampo	17,5	24,55	40,29%	6,20%	46,49%
Nordea	38,2	47,14	23,40%	5,00%	28,40%

Outotecin painoa keveämmäksi

Tämä on ennen kaikkea virheiden tunnustamista. Toiseksi tämä on järjen kuuntelua ja riskien hallintaa. Kuten aiemmin mainitsin, niin olin suunnitellut osto-ohjelman täysin väärin suhteessa käytettävissä olevaan käteiseen ja velkavipuun. Tämä aiheutti Outotecin painon nousemisen suureksi jo ennen kuin positioni oli täysi. Samalla myös käytettävissä olevat varat loppuivat kesken ja jouduin ikävään tilanteeseen riskien hallinnan kannalta.

Velkavipuni oli ennen Outotecin myyntiä yli 20 prosentin ja strategiani mukainen maksimivipu on 25 %, joten oltiin hyvin lähellä rajaa. Tämä toki johtuu myös Nokian Renkaiden ostoista. Virheiden tunnustaminen ja tunnistaminen yhden myynnin avulla auttaa kuitenkin jatkossa muidenkin arvopapereiden ja päätösten kanssa. Myös Nokian Renkaiden osto-ohjelma oli väärin suunniteltu ja toimikoon tämä myynti muistutuksena, että seuraavat osto-ohjelmat on suunniteltava paremmin.

Velkavipu ja suuri paino syklisessä Outotecissä lisäsi myös riskitasoa. Toiseksi riskitasoon vaikutti selvästi OTE1V:n tilinpäätöksen lukemisen jälkeen tulleet ajatukset. Tajusin vihdoin missä tilanteessa kaivosteollisuus on ja miten Outotec muodostaa tulonsa. Tutkin tarkemmin liikevaihdon muodostumista eri sektoreilta ja tajusin, että en ole tarpeeksi syvälle OTE1V:n liiketoiminnassa. Kun katsoin muita samalla alalla (perusmateriaalit) toimivia yrityksiä tajusin, että myös itse kaivosbisnes voi olla erittäin kannattavaa. Tämä oli täysin vastoin aiempaa käsitystäni, mikä oli muodostunut lähinnä Talvivaaran ja muiden pienten suomalaisten kaivosten ahdingosta. Ennen kaikkea yllätyin BHP Billitonin kannattavuudesta, mikä on bisneksenä huomattavasti yksinkertaisempaa kuin Outotecin liiketoiminta.

Olin ostanut Outotecia kolmessa erässä 7 euron, 5,8 euron ja 4,5 euron tasoilta yhteensä 380 kappaletta. Keskihankintahintani oli 5,26 euroa. Myin 180 osaketta ja jätin salkkuuni 200 kappaletta, jotka ovat kaikki hankittu 4,5 euron tasolta. Verotusmielessä FIFO-periaatteen mukaan myin nimen omaan nuo kaksi aiempaa erää ja tein luovutustappiota. Tästä ei tule ikävästi maksuun veroja, mikä voisi mutkistaa päätöksiä entisestään. Myin osakkeet hintaan 5,55 euroa.

Myynnin myötä velkavipuni laski noin 17 % tasolle ja laskin äskettäin, että saan tässä kuussa säästöön noin 800 euroa, mikä laskee vipuani edelleen. Tammikuu meni siinä mielessä peiton alle, että säästösumma oli pyöreä nolla. Tammikuussa ja oikeastaan Joulukuussa tapahtui kuitenkin kaikkea kokemisen arvoista, joten rahan meno ei kaduta. Elää pitää aina täysillä tai ainakin fiiliksen mukaan. Kaduttaisi ehkä enemmän asioiden tekemättä jättäminen. Tavoite 750€/kk on kuitenkin keskimääräinen arvo, joten loppuvuonna pitää hieman kiriä, mutta tehtävä ei missään nimessä pitäisi olla mahdoton. Bonukset pitäisi olla huhtikuussa melko hyvät, arvion mukaan noin 6 % vuosipalkasta.

ps. Aika hullu ollut tuloskausi tähän mennessä! Joka päivä nähty 5-10 % heilahduksia suuntaan jos toiseen. Fortum, Nordea, Konecranes, Kone, Nokian Renkaat, Strayer Education jne. heiluneet aivan hulluna. Eipä siinä, käyttäkäähämme mahdolliset tilaisuudet hyväksi!