Tällä kertaa en tutki
yhtä yhtiötä kerrallaan vaan etsin kiinnostavalta alalta hyviä kohteita
tarkempaan tarkasteluun. Kyseessä on vakuutusala ja tässä tekstissä käyn läpi läjän
vakuutusyhtiöitä, jotka ovat itsenäisesti pörssilistattuja tai osana konsernia.
Tavoitteena on katsoa lähinnä viime vuoden tuloksia ja niiden perusteella
sulkea pois huonoimmat. Alustavan listan yhtiöistä tein itse ja lisäksi pyysin
Sharevillessa vinkkejä.
Vakuutustoimiala
Alalle ominaista on,
että itse vakuutuksilla tehdään vain vähän tai ei lainkaan voittoa, mutta
vakuutusmaksuista saatavien varojen sijoitustuotoilla tehdään koko yrityksen
tili. Olen monesti kuullut tämän väitteen ja halusin oikeasti hieman tutkia
onko näin. Lyhyen googlettelun jälkeen löysin jenkkilän vakuutusalan tilastoja,
joissa on kerätty vakuutusryhmittäin yritysten keskimääräisiä yhdistettyjä
kulusuhteita (combined ratio).
Yhdistetty kulusuhde
lasketaan seuraavalla kaavalla:
Combined Ratio = (Losses + Expenses)/Earned
Premiums
Jos yhdistetty kulusuhde
on alle 100 %, niin vakuutusyhtiö tekee voittoa pelkillä vakuutuksilla.
Yhdistetyn kulusuhteen arvot, jotka ovat pienempiä kuin 95 % katsotaan hyviksi.
Vuosien 2009 - 2015 jenkkitilastojen mukaan vakuutusyhtiöiden yhdistetty kulusuhde
oli keskimäärin 99,1 %. Tämä tarkoittaa, että vakuutusyhtiöt ovat voitollisia
pelkästään vakuutuksilla, joten alkuperäinen väite ei ole tosi. Toki
tutkimusaika on lyhyt. Lisäksi huomasin, että keskimääräiset yhdistetyt
kulusuhteet riippuvat paljon mitä vakuutusryhmää tarkastellaan. Tämän voi nähdä
alla olevasta taulukosta, jonka data perustuu edellä esitettyyn jenkkitilastot
linkkiin:
Average
|
2009
|
2010
|
2011
|
2012
|
2013
|
2014
|
2015
|
||
Private
auto
|
100.7
|
101.3
|
101.0
|
102.0
|
102.1
|
101.6
|
98.4
|
98.8
|
|
Homeowners
|
104.0
|
105.9
|
106.9
|
122.1
|
103.9
|
90.5
|
98.0
|
100.6
|
|
Workers'
compensation
|
108.7
|
108.5
|
116.5
|
118.6
|
111.2
|
102.4
|
100.9
|
103.1
|
|
Other
product
|
102.1
|
107.1
|
110.9
|
99.6
|
103.2
|
100.4
|
96.8
|
96.8
|
|
Commercial
multi-peril
|
102.7
|
96.9
|
100.1
|
113.2
|
105.0
|
97.7
|
101.1
|
104.6
|
|
Commercial
auto
|
104.1
|
99.4
|
97.8
|
103.6
|
107.0
|
106.9
|
106.8
|
107.0
|
|
Fire &
Allied
|
90.3
|
79.8
|
82.3
|
102.3
|
102.3
|
83.5
|
88.1
|
93.7
|
|
Inland
marine
|
88.1
|
89.3
|
86.2
|
97.1
|
96.1
|
83.8
|
80.5
|
83.7
|
|
Medical
professional liability
|
90.2
|
85.2
|
81.6
|
87.9
|
93.4
|
89.5
|
95.1
|
98.6
|
|
All other
|
100.0
|
99.5
|
106.4
|
112.9
|
99.4
|
86.4
|
95.6
|
99.7
|
|
Average
|
99.1
|
97.3
|
99.0
|
105.9
|
102.4
|
94.3
|
96.1
|
98.7
|
Normaalin tarkastelun
lisäksi aion siis tutkia myös vakuutusyhtiöiden osalta yhdistettyä kulusuhdetta
ja vaadin, että se on alle 95 % pitkällä aikavälillä keskimäärin.
Tutkittavat yhtiöt
Salkussani on yksi
vakuutusyhtiö, joka on Aflac. Aflac on pääosin (70 %) Japanissa toimiva
terveys- ja henkivakuutusyhtiö. Aflac on toki mukana tarkastelussa.
Kiinnostukseni
vakuutusyhtiöihin lähti Buffetin teksteistä, jonka perusteella olisi tyhmää
jättää Berkshire Hathaway pois tarkasteluista. Berkshiren vakuutustoiminnot
koostuvat ensisijaisista vakuutusbisneksistä ja jälleenvakuutusbisneksistä.
Nämä ovat omaisuus-, tapaturma-, henki- ja terveysvakuutuksia tarjoavia
yrityksiä. Vakuutusbisnekset koostuvat seuraavista yhtiöistä: GEICO
(autovakuutusyhtiö), General Re (jälleenvakuutusyhtiö), Berkshire Hathaway
Reinsurance Group (jälleenvakuutusyhtiö) ja Berkshire Hathaway Primary Group
(paljon pieniä vakuutusyhtiöitä sisältävä yhtiö).
Jenkkilästä otin tarkasteluun
Aflacin lisäksi muut pitkään osinkoaan kasvattaneet vakuutusyhtiöt: Erie
Indemnity ja Travelers. Erie on kiinteistö- ja tapaturmavakuutusyhtiö, jonka
muoto on jonkin tyyppinen pörssityyppinen hallintoyhtiö (tähän pitää tutustua
tarkemmin, jos Erie pääsee jatkoon). Myös Travelers on kiinteistö- ja
tapaturmavakuutusyhtiö. Periaatteessa lasken myös Progressiven, Chubbin ja
Universal Insurancen tähän porukkaan vaikka osingonkasvu historia ei olekaan
niin pitkä ja se on myös epäsäännöllisempi, mutta nousujohteinen. Progressive
on ajoneuvo- ja kiinteistövakuutusyhtiö, joka löytyy mm. Seligson Phoebuksesta
ja siitä voi lukea lisää täältä. Chubb on todella suuri vakuutus ja jälleenvakuutusyhtiö, joka
syntyi kun vuonna 2016 ACE osti sen aikaisen Chubbin, joka oli
osinkoaristokraatti. Universal on pienempi Floridassa toimiva
kiinteistövakuutusyhtiö, joka on altis myrskyvahingoille ja nyt Irman ajoista
(9/2017) kurssi on noussut n. 100 %.
Lisäksi Saksasta otin
Allianzin, joka on suuri kiinteistö-, tapaturma-, terveys- ja
henkivakuutusyhtiö, joka tarjoaa myös muita finanssipalveluita kuten
jälleenvakuuttamista. Lontoosta otin erikoisen autovakuutusyhtiön Admiralin,
joka jälleenvakuuttaa todella suuren osan vakuutuksistaan. Pohjoismaista otin
myös seuraavat kaikille tutut vakuutusyhtiöt Sampo (If ja Topdanmark), Gjensidige
ja Protector.
Etsi vallihautaa
Olen asettanut kriteerit
oman pääoman tuotolle (ROE) ja nettomarginaalille (NpM). Niiden tulisi olla
korkeita, jotka viestivät yrityksen laadukkuudesta ja vallihaudasta
liiketoiminnan ympärillä. Lisäksi vaadin, että yhdistetty kulusuhde (CR) on
hyvällä tasolla.
Alla on esitetty
taulukko tarkastelussa olevien vakuutusyhtiöiden oman pääoman tuotosta,
nettomarginaalista ja yhdistetystä kulusuhteesta.
Vakuutusyhtiöt
|
ROE
|
NpM
|
CR
|
|
AFL
|
Aflac
|
19.5%
|
20.2%
|
96.2%
|
ERIE
|
Erie
Indemnity
|
26.5%
|
13.2%
|
93.2%
|
TRV
|
Travelers
|
9.2%
|
7.6%
|
92.6%
|
UVE
|
Universal
Insurance
|
29.9%
|
14.5%
|
84.3%
|
SAMPO
|
Sampo
|
18.1%
|
32.2%
|
85.3%
|
PGR
|
Progressive
|
18.5%
|
6.0%
|
95.1%
|
LON:ADM
|
Admiral
Group
|
37.5%
|
21.1%
|
87.9%
|
AZSEY
|
Allianz
|
10.7%
|
6.8%
|
105.0%
|
CB
|
Chubb
|
12.0%
|
7.8%
|
87.6%
|
GJFO
|
Gjensidige
Forsikring
|
21.3%
|
19.3%
|
85.4%
|
PROTCT
|
Protector
Forsikring
|
19.6%
|
10.1%
|
93.1%
|
BRK.A
|
Berkshire
Hathaway
|
8.5%
|
10.8%
|
95.4%
|
Keskiarvo
|
19.27%
|
14.11%
|
91.76%
|
|
Käytännössä oman pääoman
tuotolta vaadin, että se on yli 15 %, joka toteutuu lähes kaikilla tarkastelun
alla olevilla yrityksillä. Keskimääräinen oman pääoman tuotto on hyvällä
tasolla ollen 19,27 %. Nettomarginaalilta vaadin, että se on yli 10 %, joka
toteutuu myös lähes kaikilla yrityksillä. Keskimääräinen nettomarginaali on 14,11
%. Yhdistetty kulusuhde on lähes kaikilla yrityksillä alle 95 % pois lukien
Allianz, jolla se on yli 100 %. Tämä siis tarkoittaa, että Allianz tekee
tappiota vakuutusbisneksillä ja tekee voittoa vain sijoitustuottojen kautta.
Yllä olevat arvot perustuvat
tuoreimpiin tietoihin ollen joko viimeisimmän tilinpäätöksen tiedot tai 12 kk
liukuva keskiarvo riippuen saatavilla olevista lähteistä. Tämä ei siis kerro
pitkästä aikavälistä mitään, mutta tarkoituksena on tämän perusteella erotella
jyvät akanoista ja ottaa parhaimmat tarkempaan analyysiin.
Edellä esitetyn taulukon
tietojen perusteella seuraavat yritykset eivät pääse jatkoon:
Aflac; CR > 95 %
Travelers; ROE < 15 %
ja NpM < 10 %
Progressive;
NpM < 10 %, CR > 95 %
Allianz;
ROE < 15 %, NpM < 10 %, CR > 95 %
Chubb;
ROE < 15 %, NpM < 10 %,
Berkshire on mukana vain
vertailumielessä, mutta ei kuulu sijoitusstrategiaani, koska ei maksa osinkoa.
Etsi kestävyyttä
Katsotaanpa sitten
hieman nykyisiä tuloslukuja sekä osinkoa. Vaadin yrityksiltä, että osingonmaksu
on kestävällä pohjalla eli osingonmaksusuhteen tulisi olla matala. Lisäksi
vaadin, että yritys voi rauhassa johtaa omaa liiketoimintaa pienistä töyssyistä
huolehtimatta eli yhtiön taseen on oltava hyvässä kunnossa. En halua sijoittaa
ylivelkaantuneisiin yrityksiin. Vaadin myös, että lähtötaso osingolle ei tule
olla liian matala.
Alla on esitetty
taulukko tarkastelussa olevien vakuutusyhtiöiden osingosta, osinkotuotosta,
osingonmaksusuhteesta ja velkaantuneisuudesta (velan suhde pääomaan).
Vakuutusyhtiöt
|
Price
|
Dividend
|
Yield
|
Pay-out-ratio
|
D/E
|
|
AFL
|
Aflac
|
87.51
|
2.08
|
2.38%
|
28.55%
|
22%
|
ERIE
|
Erie
Indemnity
|
114.00
|
2.92
|
2.56%
|
73.79%
|
3%
|
TRV
|
Travelers
|
137.88
|
2.78
|
2.02%
|
35.73%
|
28%
|
UVE
|
Universal
Insurance
|
29.30
|
0.54
|
1.84%
|
18.10%
|
4%
|
SAMPO
|
Sampo
|
45.07
|
2.6
|
5.77%
|
95.94%
|
28%
|
PGR
|
Progressive
|
57.58
|
1.12
|
1.95%
|
43.86%
|
36%
|
LON:ADM
|
Admiral
Group
|
1845.00
|
114
|
6.18%
|
97.27%
|
39%
|
AZSEY
|
Allianz
|
22.90
|
0.83
|
3.62%
|
40.67%
|
51%
|
CB
|
Chubb
|
139.86
|
2.8
|
2.00%
|
31.77%
|
69%
|
GJFO
|
Gjensidige
Forsikring
|
141.60
|
7.1
|
5.01%
|
78.45%
|
97%
|
PROTCT
|
Protector
Forsikring
|
89.00
|
2.25
|
2.53%
|
41.28%
|
34%
|
BRK.A
|
Berkshire
Hathaway
|
303100.00
|
0
|
0.00%
|
0.00%
|
36%
|
Keskiarvo
|
2.99%
|
48.78%
|
37%
|
|||
Kaikki yritykset paitsi
vertailuyhtiö Berkshire maksavat osinkoa ja pohjaosinko on riittävällä tasolla
(yli 1 %). Lisäksi osinko ei ole millään yrityksellä poikkeuksellisen korkealla
tasolla (n. 10 %), mikä voisi kertoa ongelmista. Osinkotuotto on keskimäärin 3
%. Osinko on vakaalla pohjalla suurimmalla osalla yrityksiä ollen keskimäärin
49 %. Vain Sampolla, Admiralilla ja Gjensidigellä osingonmaksusuhde on yli 75%.
Nämä ovat toisaalta hieman erityyppisiä osingonmaksajia, kuin muut yritykset.
Esimerkiksi Admiral
palauttaa tällä hetkellä ylimääräisiä pääomia omistajille extraosinkojen
muodossa. Admiralia olen tutkinut hieman aiemminkin ja se vaikuttaa kaikin
puolin mielenkiintoiselta vaikkakin osingonmaksusuhde on korkea. Sammolle,
Gjensidigelle ja Admiralille ovat yhteistä myös korkea osinkotuotto, joka on
seurausta korkeasta osingonmaksusuhteesta. Jos yritykset laskisivat osinkoaan
siten, että osinkotuotto asettuisi nykykurssilla n. 3 % tasolle, niin
osingonmaksusuhteet laskisivat tasoille 47 % - 50 %. Tämän perusteella en karsi
näitä pois tarkastelusta vaan hyväksyn näiden yritysten osalta, että osinko voi
laskea välillä.
Kaikki yritykset
täyttävät myös velkaisuusehtoni (d/e < 100 %) ja velkaisuus on keskimäärin
hyvällä tasolla ollen 37 %. Tämä yhdistettynä matalaan osingonmaksusuhteeseen
kertoo mielestäni hyvin osingonmaksukyvyn kestävyydestä. Korkojen nousukaan ei
lamauta yritystä, kun velka on hallitulla tasolla.
Etsi arvoa
Tässä teen vain alustavan
tarkastelun P/E-luvun avulla sekä käyn läpi mitä DDM analyysi antaa
markkinoiden osingonkasvuvaatimukseksi nykyisellä osakekurssilla. Käytän 10 %
tuottovaatimusta. Alla olevassa taulukossa on yritysten arvostusluvut.
Vakuutusyhtiöt
|
Hinta
|
P/E
|
DivG
|
|
AFL
|
Aflac
|
87.51
|
12.01
|
7.62%
|
ERIE
|
Erie
Indemnity
|
114.00
|
28.81
|
7.44%
|
TRV
|
Travelers
|
137.88
|
17.72
|
7.98%
|
UVE
|
Universal
Insurance
|
29.30
|
9.82
|
8.16%
|
SAMPO
|
Sampo
|
45.07
|
16.63
|
4.23%
|
PGR
|
Progressive
|
57.58
|
22.55
|
8.05%
|
LON:ADM
|
Admiral
Group
|
1845.00
|
15.74
|
3.82%
|
AZSEY
|
Allianz
|
22.90
|
11.22
|
6.38%
|
CB
|
Chubb
|
139.86
|
15.87
|
8.00%
|
GJFO
|
Gjensidige
Forsikring
|
141.60
|
15.65
|
4.99%
|
PROTCT
|
Protector
Forsikring
|
89.00
|
16.09
|
7.47%
|
BRK.A
|
Berkshire
Hathaway
|
303100.00
|
29.78
|
n/a
|
Keskiarvo
|
17.7
|
6.74%
|
||
Keskimääräinen P/E-luku
on kohtuullisella tasolla ollen 17.7. Arvostus näyttää olevan kohtuullinen myös
osingonkasvuvaatimuksen osalta ts. markkinat odottavat keskimäärin 6,7 %
osingonkorotusvauhtia tulevaisuudessa. Muutamilla yrityksillä P/E-luku on
kuitenkin selvästi yli 20, mikä voi kertoa osakkeen yliarvostuksesta. Nämä ovat
Erie Indemnity ja Progressive. Nämä kaksi siis karsiutuvat pois tarkastelusta
liian kovan arvostuksen perusteella.
Yhteenveto ja päätelmät
Tässä esitän vielä
yhteenvedon tarkastelun tuloksista. Alla on taulukko jatkoon päässeistä
yrityksistä ja niiden tunnusluvuista.
Vakuutusyhtiöt
|
Price
|
P/E
|
ROE
|
NpM
|
D/E
|
Yield
|
POR
|
CR
|
|
UVE
|
Universal
Insurance
|
29.30
|
9.8
|
29.9%
|
14.5%
|
4%
|
1.8%
|
18.1%
|
84.3%
|
SAMPO
|
Sampo
|
45.07
|
16.6
|
18.1%
|
32.2%
|
28%
|
5.8%
|
95.9%
|
85.3%
|
ADM
|
Admiral
Group
|
1845.00
|
15.7
|
37.5%
|
21.1%
|
39%
|
6.2%
|
97.3%
|
87.9%
|
GJFO
|
Gjensidige
Forsikring
|
141.60
|
15.7
|
21.3%
|
19.3%
|
97%
|
5.0%
|
78.5%
|
85.4%
|
PROTCT
|
Protector
Forsikring
|
89.00
|
16.1
|
19.6%
|
10.1%
|
34%
|
2.5%
|
40.7%
|
93.1%
|
Ka.
|
14.8
|
25.3%
|
19.4%
|
40%
|
4.3%
|
66.1%
|
87.2%
|
||
Toivottavasti tarkemman analyysin jälkeen joku näistä tai useampi päätyy salkkuuni. Mielestäni sain hyvin karsittua jyvät akanoista. Jos olisi yksi yritys tarjolla, jonka tunnusluvut vastaisivat keskiarvo rivin lukuja, niin ostaisin sitä heti mukisematta :)
----------------------------------------------------------------------------------------------
Vastuuvapautus:
Omistan Aflacin
osakkeita. Ostin 40 kpl AFL osakkeita hintaan $55,16 vajaa 5 vuotta sitten
29.5.2013.
Blogissa esitettävät
kirjoitukset ja kommentit ovat kirjoittajan henkilökohtaisia mielipiteitä.
Blogissa esitettävää
aineistoa ei tule miltään osin tulkita arvopaperimarkkinalain tarkoittamiksi
sijoitussuosituksiksi tai sijoituspalveluyrityksistä annetussa laissa
tarkoitetuksi sijoitusneuvonnaksi. Kaikenlainen blogissa esitetyn tiedon
hyödyntäminen, kuten mahdolliset sijoituspäätökset blogissa esitetyn aineiston
perusteella, tapahtuu omalla vastuulla. Kirjoittaja ei miltään osin vastaa
blogissa esitetyn aineiston hyödyntämisen seurauksista. Kirjoittaja ei siten
missään tilanteessa vastaa vahingosta tai tappiosta taikka saamatta jääneestä
voitosta tai tuotosta, joka blogin tietoja hyödyntävälle tai kolmannelle
taholle aiheutuu suoraan tai välillisesti blogin sisällön johdosta.
Blogin lukijaa
kehotetaan omatoimisesti analysoimaan blogissa esitettävää aineistoa ja
suhtautumaan kriittisesti sen sisältöön, kuten lähteiden luotettavuuteen sekä
kirjoittajan esittämiin tulkintoihin ja olettamiin. Lukijaa muistutetaan
erityisesti siitä, että blogissa esitetty aineisto ei välttämättä ole
objektiivista vaan muodostuu kirjoittajan mielipiteistä ja arvioista, joihin
voivat vaikuttaa kirjoittajan henkilökohtaiset olosuhteet ja taloudelliset
intressit esimerkiksi suhteessa yksittäisiin rahoitusvälineisiin tai
liikkeeseenlaskijoihin. Lisäksi on olemassa riski siitä, että blogissa esitetty
aineisto sisältää virheellistä tai puutteellista tietoa.
Sijoittamiseen liittyy
aina riskejä. Sijoitusten arvo ja tuotto voi nousta tai laskea ja sijoittaja
voi menettää sijoittamansa pääoman jopa kokonaan. Historiallinen kehitys
ei ole tae tulevasta tuotosta.
------------------------------------------------------------------------------------------------